香港楼市还没到“崩盘”的时候

       进入2014年，香港楼市出现了戏剧性的局面。一面是“崩盘”声不绝于耳，这缘于香港大开发商争相折价卖楼—1月，李嘉诚旗下的长江实业推售香港首个新年楼盘“DIVA”，给予买家25%的优惠；2月，新鸿基集团推售元朗住宅项目“尔峦”，优惠幅度接近40%，而且售价比周围二手房价还要便宜10%~15%。

       而另一面则是，香港立法会刚刚审议通过了2012年以来推出的为楼市降温的印花税“辣招”，完成了立法程序。“辣招”丝毫未减，但楼市却风声鹤唳。香港楼市是否处在崩盘的前夜？难道香港政府正在助推楼市崩盘？

       要回答上述问题，首先要回顾一下香港地产周期波动的历史，找出香港地产周期波动的诱发因素和主要特征。总结来看，最主要的诱发因素是土地政策和货币政策。

       上世纪80年代初，由于全球经济衰退导致香港出口锐减，香港GDP也从1981年的13%左右下滑至1982年的1%左右，同时港币大幅贬值，导致通货膨胀以及利率飙升。1982年，香港房价下跌了约20%。但1984年左右，香港房地产市场出现了复苏，这一方面是由于《中英联合声明》中对土地租期的承诺，即到期无须补缴地款并续期至2047年，这增强了开发商和投资者的信心。而且，1985年左右，中英双方还达成协议，香港政府每年供地不能超过50万平方米，这导致了土地供给预期的不足。另一方面是由于1983年联系汇率的引入，使香港利率与美国利率亦步亦趋，当时美国利率正处于下降通道，导致香港利率水平也被压制，实际利率长期为负，助推了楼市的投机活动。这一波房价高涨浪潮一直持续至1997年亚洲金融危机前夜。

       一个值得注意的小插曲是，1994年开始，香港政府便通过增加土地供给和提高贷款利率等手段打压楼市，其中1996年香港地政总署卖地面积达到约90万平方米，但经过1995年的调整后房价重回升势，并在1996和1997年上演最后的疯狂。这一方面是由于1994年开始增加的土地供给由于建设周期滞后还没充分进入市场，而且1997年卖地面积还大幅下滑至30万平方米，相比1996年下降了2/3；另一方面则是因为1996年开始贷款利率下调刺激了投机需求。直到1997年亚洲金融危机来袭，香港楼市重入熊途，2003年才开始新一轮复苏。而且，在2008年全球金融危机期间，香港楼市即便有所下跌，也仅仅跌到了相当于1997年最高峰时的水平。2008年以后，可以说香港楼市进入了爆发期，只是在2011年中至2012年初欧债危机期间进行了轻微调整。根据香港差饷物业估价署的数据，香港私人住宅售价指数2008年12月为104.8，但到2012年5月突破了200，再加之新特首梁振英当年7月走马上任，直接促成了香港政府于2012年10月出台所谓的“辣招”为楼市降温，即买家印花税政策—如果非香港永久居民、本地和非本地注册公司在香港购房，要向其额外征收15%的买家印花税；同时上调各期限额外印花税税率5个百分点，适用时间为3年（额外印花税是根据转让人持有物业不同期限征收的印花税，调整后税率分三个等级20%、15%和10%）。

       2013年2月，香港政府又出台了新的“辣招”，将印花税率加倍。但是，这一系列“辣招”出台后，香港楼市并没有放慢脚步，而是遵循了教科书上的定律，即加税后导致成交量缩小，消费者实际负担的价格继续上升。根据香港差饷物业估价署和土地注册处的数据，2012年，住宅楼宇一手买卖合约和二手买卖合约同比基本上零增长，2013年二者分别下降了27%和37%；而私人住宅售价指数仍然从2012年10月的223上升至2013年12月的245，当然，在2013年下半年该指数已陷入停滞。而停滞的原因或许并不是以印花税调整为主的“辣招”，而是美联储QE退出的预期打击了投资者的信心，随着美联储退出政策的明朗化，2013年底和2014年初，香港楼市才出现了更明显的动摇，降价促销浮出水面，“崩盘”一词也被渲染开来。

       如前所述，土地政策和货币政策是楼市兴衰的诱发因素，从这两点来看，目前香港楼市确实不容乐观。土地政策方面，近两年香港政府在加大土地供给上卓有成效，2010-2013年，香港地政总署卖地面积分别约为15万、26万、30万和38万平方米，不仅比2008年和2009年分别2.5万和4.6万平方米的水平高出一大截，在历史上也处于高位。这固然有楼市火爆导致开发商拿地热情高涨的因素，也有新任香港政府加大土地供给的决心，这些土地未来会形成实打实的供给，如同1994年那波土地供给潮一样，会在两三年后形成楼市放缓的驱动力量。从货币政策方面看，美联储QE退出已经有条不紊地在进行，加息周期也将在未来一两年开始，这意味着未来两三年香港楼市将受到土地因素和货币因素的双重打压，而2014年或许是转折点的开始。

       但如同香港楼市在1996年和1997年经历的“垂死挣扎”一样，当前仍然宽松的货币条件并不支持香港楼市在2014年发生下跌50%以上的“崩盘”，香港目前的名义利率水平依然很低，而通货膨胀率却在4%以上的高位，实际负利率将对投机购房意愿构成支撑。

       此外，如果外需好转和新兴市场危机只是局部性的（在目前看来这是大概率事件），香港经济也不至于出现大幅下滑，仍会保持在目前3%左右的水平，这也会对房价构成一定支撑。同时，在“先订立、后审议”的原则下，香港政府的印花税“辣招”还有随时“减辣”的可能，这也会在某种程度上提振信心。总体来看，笔者倾向于认为2014年香港房价或出现小幅下跌，但还没有到崩盘的时候。